本文來源張憶東策略世界，原標題《卡特彼勒：基業長青 ——海外核心資產啟示錄系列》
1、卡特彼勒基本介紹
卡特彼勒始建于1925年，經過90多年的發展，2017年，卡特彼勒全球銷售及收入總額為455億美元，是建筑工程機械、礦用設備、柴油和天然氣發動機、工業用燃氣輪機以及電傳動內燃機車領域的全球領先企業。公司業務覆蓋全面，產品品類齊全，市場面向全球各地，擁有全球超過237家制造基地（包括鑄造、大修、再制造）和近10萬名雇員。
1.1、業務部門
工程機械、資源行業、能源和交通行業是卡特彼勒三塊主要的業務部門，并通過金融產品部門提供融資及相關服務。
——機械設備基本包括各類裝載機、挖掘機、推土機、拖拉機、平地機等工程機械所有產品類別，在廣度、長度和深度上均具有全球優勢。
——資源行業包括大型履帶式推土機、大型礦用卡車、井下采礦設備、電鏟、吊斗鏟、液壓鏟、鉆機、邊坡采礦機、隧道鉆挖設備等產品類別。
——能源和交通業務包括發動機、渦輪機、修井壓力泵、電力設備等，可用于油氣、發電、船舶、工業等應用。
——金融產品部致力于為客戶和代理商提供采購和租賃Cat和其他品牌設備的融資，以及為代理商提供與Cat產品銷售有關的融資。
1.2、經營情況
卡特彼勒業務具有敏感的商業周期性，當經濟形勢向好時，客戶傾向于更高的資本開支、購買更新的工程設備，當經濟衰退時，客戶會推遲購買新設備。因此，卡特彼勒的經營對經濟具有顯著的杠桿效應，其業績起伏較經濟波動更明顯。
重要的是，公司能夠從低谷中迅速反彈，并恢復其業績。經歷了30年代大蕭條、二戰、70-80年代的美國經濟轉型以及2008年的全球金融危機，卡特彼勒每一次化險為夷、始終屹立于全球工程機械龍頭地位絕不是偶然。
卡特彼勒營業收入自2012年達到歷史高點后連續5年下滑，這種狀況在2017年得到反轉，公司業務強勁增長，毛利率和凈利率雙雙回升。
卡特彼勒的發展對于經濟結構分化期中國制造業尋求新的出路提供了借鑒意義，我們本篇報告重點關注的是：（1）卡特彼勒如何從一個伊利諾伊本地企業發展成全球性企業，（2）在經濟環境發生重大變化時公司如何調整戰略，如何超越其它類似處境的公司，做到基業長青。
2、卡特彼勒發展歷史
1925年，貝斯特和霍爾特公司合并組成卡特彼勒拖拉機公司，卡特彼勒正式成立。
2.1、30年代，于大蕭條中幸存
卡特彼勒合并成立四年后，美國經濟遭遇大蕭條，公司銷售額銳減71%，借助向工業化時期的前蘇聯銷售設備和零部件，卡特彼勒幸存。經濟蕭條期，卡特彼勒依然重視研發新產品，創新地將柴油機替代汽油機應用到履帶式拖拉機上，這種新產品生產效率高、操作費用低，是當時萎靡不振經濟下用戶合適的產品選擇。
2.2、二戰之后順勢而興，開啟全球化征程
戰備軍需和戰后重建為卡特彼勒帶來了充沛的訂單，卡特彼勒不斷擴充產能，在全國興建工廠、開拓新產品線。歐洲和亞洲同樣需要大量的工程機械重建國家，卡特彼勒順勢開啟全球擴張。1946-1980年，卡特彼勒營收年復合增速11%，進入快速發展期，海外收入是卡特彼勒的重要收入來源，占比不斷上升。
●馬歇爾計劃助力卡特彼勒走向世界
在馬歇爾計劃的浪潮中，卡特彼勒很幸運地站在了浪尖上，回顧卡特彼勒全球化的歷程，一方面，全球各地對卡特彼勒的需求逐漸增加，另一方面，馬歇爾計劃為卡特彼勒提供了政策背書。
馬歇爾計劃正式名稱為歐洲復興計劃，在1948年4月簽署，其目的在于幫助歐洲復興從而抵御蘇聯的擴張。在馬歇爾計劃實施的4年時間內，美國共給予了OECD國家130億美元的援助，占1948年美國GDP的5%，從規模上而言這一計劃非常巨大。美國在當時面臨大量退伍軍人復員和軍用品產能過剩，通過對外援助，也避免了美國二戰后的經濟衰退。
馬歇爾計劃啟動后，1950年，卡特彼勒在英國成立了第一家海外子公司，卡特彼勒向跨國經營邁出了第一步。1954年，卡特彼勒在巴西和澳大利亞分別成立新工廠。1956年，卡特彼勒在英國建造2座工廠，在北美洲、加拿大也建立了幾家新廠和分公司。卡特彼勒的國際業務版圖不斷擴大，新產品運銷世界各地，確立了其在世界工程機械行業的霸主地位。
馬歇爾計劃創造需求的模式啟動了全球黃金增長時代，當發達國家的工業化&城鎮化紅利享受殆盡時，卡特彼勒進軍發展中國家。發展中國家的人口、經濟增長和城鎮化進程，需求基礎設施建設的支撐，為卡特彼勒的成長鋪平道路。中國是卡特彼勒最關注的市場，70年代，卡特彼勒首次向中國提供38臺鋪管機并在北京成立了銷售辦公室，80年代向中國簽署一系列轉讓技術協議，90年代在國企改制和地方政府招商引資的背景下，卡特彼勒投資建廠，從此加快進軍中國的步伐。
●全球化擴張路徑及策略
卡特彼勒的全球化擴張路徑可以分為3個路徑，
1. 1925-1949年，立足本土市場，在全國范圍內建立生產基地，不斷擴大產能。
2. 1949-1980年，拓展發達國家市場，建立生產基地和銷售中心。
3. 1980年至今，進軍新興市場，成立合資公司，擴大市場銷售份額。
策略上，海外目標市場的選擇由近及遠，先熟悉后陌生，基本按照“本地市場-全國市場-海外相鄰市場-發展中國家-全球市場”的路徑依次擴張；進入方式從直接出口到建立海外銷售辦事處，從成立合資公司再到建設海外生產基地，先易后難，逐步升級。
2.3、1970-90年代，美國經濟結構分化，卡特彼勒探尋出路
60年代，工業化國家正經歷史上最長的繁榮時期，如果說此前卡特彼勒立于浪潮之巔、順勢而為，那么從70年代開始，公司真正進入逆水行舟的境地，卡特彼勒的抗逆境能力充分體現管理層的決策智慧。
1970年代開始，美國經濟總量增速下降，遭遇結構性分化的壓力，傳統制造業在過度管制、環保壓力和國外競爭之下喪失競爭力，經濟格局洗牌，這場“創造性破壞”的持久浪潮席卷了美國的制造企業。1980年代初，卡特彼勒同樣泥足深陷，自1982年起連續三年虧損，日本小松甚至提出“圍剿卡特彼勒”的標語。
●“廣場協議”提供喘息機會，卡特彼勒勢力得以保存
在谷物出口商、汽車制造商以及IBM、摩托羅拉和卡特彼勒等的極力游說下，1985年，美國政府與日本等四國簽署“廣場協議”。在當時，同類型產品，卡特彼勒較日本小松售價高出30%（但擁有低的全壽命周期成本），而在此后5年，美元兌日元貶值近50%，這使得卡特彼勒能夠以較高的價格暢銷產品，卡特彼勒暫獲喘息機會，在溫和的美元庇護下重塑自身。而競爭對手日本小松被迫遷廠。
有利的匯率位置并非一直存在，卡特彼勒需要依賴更根本的手段才能恢復競爭優勢。
●重置生產流程：摒棄批量生產，擁抱柔性制造
當時面臨的主要問題是生產成本太高，公司的生產設施已經陳舊過時、費用高昂且缺乏靈活性。1986年，緊隨廣場協議，公司宣布啟動“未來之廠”PWAF項目，主要舉措：
1. 零庫存管理系統
2. 工廠自動化
3. 裝配線機床設備電算化和網絡化
4. 柔性制造系統
PWAF并非只是簡單的引進新的生產技術，而是全方位重置生產流程，從研發入手，進而拓展到對制造工廠進行根本上的改造并摒棄了批量生產模式。批量生產以30年代的“福特制”為典型代表，它存在的基礎是當時的市場環境為賣方市場，這一剛性生產模式的生產效率高，單件產品成本低，但它是以損失產品的多樣化，掩蓋產品個性為代價的。
隨著經濟不斷發展，企業的競爭形式也在發生變化，不僅僅是表面的價格、數量、質量的競爭，剛性生產模式的弊端逐漸顯現。柔性制造系統的精髓在于生產線可以進行混裝生產，實現彈性生產，小批量生產，提高企業的應變能力，同時培育有多重技能的員工，提高員工參與度，從而降低停工時間，這在當時頻繁大規模罷工的年代也是非常重要的考慮因素。
●改革組織架構：由集中控制的成本中心轉變為總經理掌舵的利潤中心模式
在20世紀80年代，卡特彼勒采用層級制、職能化的公司架構，最接近市場的銷售經理可能需要得到多達六、七位上級管理人員的層層批準才能得到是否允許給予客戶折扣的批復。因此，管理中心高度集權、等級森嚴，卻遠離市場、反應遲鈍。同時，工廠經理很難判斷某款新推出的產品是否能夠盈利，因為公司缺乏內部轉移定價機制，大部分管理人員只能依據零散的信息進行業務決策。因此，某些優秀人才的企業家精神被扼殺，部門資源難以得到合理利用。種種弊端不一而足。
1988年開始，唐納德·菲茨主導了這次改革浪潮，取代總部辦公室的是17個由真正的總經理管理的半自制業務部門。每個部門擁有自己的損益表，公司以ROA及大量質量指標為依據來考核各部門業績，并決定總經理的福利薪資 。同時，各個部門獨立運營，并需要依據市場價格轉移支付給其它業務部門。新的組織架構由集中控制的成本中心轉變為由強有力的總經理掌舵核心業務的利潤中心，工作得以更有效率。
業務部門制改革后，公司對投資收益率的關注放在首要位置，為項目投資設定了最低17%的稅前資本回報門檻。5家制造工廠被關閉，無利可圖的產品也被停產，公司員工數量從1980年的86350名銳減到1987年的54463名。
在20世紀90年代的重組過程中，公司實現了多年輝煌的經營業績，1991-1999年營收復合增速10.9%。由于各個部門均以盈利為導向，獨立運營，對其產品的收入和成本進行精確追蹤。因此，在以后的若干次減產和裁員動作中，業務部門制體系也發揮了充分的作用，為公司恢復盈利打下基礎。
2.4、21世紀，尋找新的“增長點”
美國、日本等發達國家的工程機械產業進入成熟期后，卡特彼勒將未來的戰略中心放在了新興市場，聚焦世界經濟中增長較快的領域和地區。在面對諸如中國三一重工之類的低價競爭對手，卡特彼勒的競爭優勢已經不明顯。自1999年以來，卡特彼勒連續四年經營業績停滯不前。
●啟動六西格瑪與精益生產，注重品質提升和成本降低
當行業逐漸進入成熟期后，一個重要特征是注重品質的提升。1999年執掌卡特彼勒的格林·巴頓是一名強調“產品至上”的領導人，在其領導下，卡特彼勒深化質量第一的價值理念并將其轉化為現實。自2001年起，卡特彼勒先后推行了六西格瑪和精益生產，實現了凈收入的跨越式增長。
●發展配套增值服務，多環節尋求利潤
進入21世紀，大宗的超級繁榮周期推動卡特彼勒通過收購的形式快速擴展產品線，實現礦業和能源等新領域的擴張?？ㄌ乇死罩饾u完成了建筑機械、礦用設備、發動機和燃氣輪機等領域的龐大產品組合。
同時，經歷了經濟總量結構性調整后，卡特彼勒避免采取上游垂直整合的策略，為了緩和經濟周期對公司盈利的影響，公司開始重視增值服務轉型，為客戶提供涵蓋了產品、技術和服務的完整產業鏈條，包括產品設計、機械設備制造、零配件服務、物流服務、供應鏈、金融服務、再制造服務等的整體解決方案。
對卡特彼勒而言，客戶在售后服務和零配件上的支出通常比最初采購產品的費用高出二至三倍，這些業務與原業務類似“剃須刀和刀片”的關系，客戶購買的產品相當于能夠持續支付紅利的年金，為卡特彼勒帶來穩定收入。以2009年為例，卡特彼勒的增值服務業務有效緩解了經濟衰退所造成的影響，在公司2009年銷售和收入中所占的比例上升至46%。
● 全球復制產業模式，兼容并蓄推進中國戰略
卡特彼勒將這一產業模式復制到全球，特別是中國。在中國多個生產基地投產后，卡特彼勒將設計培訓（2003年）、融資租賃（2004年）、技術研發（2005年）、物流服務（2006年）和再制造（2008年）等增值服務引入到中國市場。
卡特彼勒以打造業界最高品質的產品著稱，在中國，其策略在面對諸如三一重工之類的低價競爭對手時失效了。卡特彼勒及時調整策略，推出了山工機械品牌滿足差異化市場需求，避免潛在對手侵吞潛在的低端產能。（山工機械在設備耐用性上不及卡特彼勒，其價格較傳統卡特彼勒產品低30%-50%）。
兼容并蓄，卡特彼勒的中國的市場份額在持續提升。2013 年，卡特彼勒在中國挖掘機的市場份額達到7.6%，超越小松；2017年市場占有率為13.2%。
3、經營與管理之道
通過回顧卡特彼勒公司90 余年發展歷史，卡特彼勒的非凡成就從根本上來說，是公司完善的代理商網絡、整個業務周期堅持研發投入、在全球范圍擴大經營能力、在困難時期的深謀遠慮等因素共同作用的結果。
3.1、代理商機制賦予卡特彼勒難以復制的競爭優勢
卡特彼勒最重要的競爭優勢在于其代理商網絡，卡特彼勒代理商的忠誠、資本、資歷是競爭對手難以復制的。
卡特彼勒的代理商體系早在公司合并成立之時已初具規模，一家代理商被同一家族或同一企業平均掌管時間超過50年，很多代理商已經是由第三代、第四代所有者管理。這些代理商獨立運營、富有經驗、有良好聲譽且資金雄厚，在產品的整個壽命周期內與客戶保持聯系?？ㄌ乇死杖σ劳写砩掏瓿蓭缀跞康匿N售工作。這種通過幾代人建立起的信任與忠誠，是很難被競爭對手模仿的，需要消耗大量的時間和資源。
截至2015年底，卡特彼勒擁有177家代理商，卡特彼勒的每一家代理商都是擁有強大綜合實力的優質代理商，其總資本凈值從1990 年的約40 億美元，飆升到了2015年的234 億美元，復合年增長率達到7.3%。
一直以來，卡特彼勒與代理商遵循長久的、穩定的合作關系。某種程度上，卡特彼勒和代理商已經超越商業關系的范疇，形成了一種“家庭化”的長期和緊密的關系。例如，當一家私營代理商的負責人到了約50歲時，卡特彼勒公司便為其家族成員舉辦關于稅務問題以及財務和管理方面繼任計劃的研討會，以確保其接班人能夠順利過渡。再比如，卡特彼勒鼓勵代理商讓自己的子女從小參與代理的工作，當這些代理商的孩子大學畢業時，卡特彼勒會幫助其安排全職的工作。
3.2、貫穿整個業務周期堅持研發投入
卡特彼勒始終保持技術第一、質量第一的發展戰略，研究開發的新產品一直在全球同業中處于領先的位置。卡特彼勒的研發中心隨著世界市場的發展而壯大，其先進程度和實驗研究規模是同類型公司望塵莫及的。
卡特彼勒視研發為企業發展核心動力源泉，逆境中依然堅持通過技術研發突破困局。在30年代大蕭條時期，卡特彼勒研發出適合當時環境的效率高、操作費用低的新產品；在2008年全球金融危機，卡特彼勒的研發費用占比不降反升。
3.3、未雨綢繆，化危機為商機
卡特彼勒已經成為制定“低谷期戰略計劃”并且隨后應對經濟衰退的范本，能夠在不損害復蘇前景的前提下迅速調節產量、降低成本。2005年，吉姆·歐文斯制定了“低谷計劃”，作為一家典型經濟敏感型行業，卡特彼勒表現出優秀的針對市場變化進行有效調整的能力，其管理智慧體現在：
1. 傾向于將固定成本轉換為可變成本，更迅速靈活的削減成本和庫存。
2. 與上游供應商合作，弱化長鞭效應。
3. 維護代理商需求，保存其生存發展能力。
4. 保持自身財務穩健，同時加大研發適應新環境的產品。
2008年，自大蕭條以來最嚴重的經濟衰退波及卡特彼勒，公司迅速實施早已制定完畢的“低谷計劃”，保持財務穩健，做迎接復蘇的準備。
3.4、全球化，同時海外市場“本土化”
卡特彼勒擁有全球超過237家制造基地，其中，海外工廠接近一半，在海外200多個國家和地區擁有銷售點。全球化運營和本地化實踐（超過75%的中國區高層領導為中國人，90%的在華工廠由中國人執掌），卡特彼勒并不單純是一家向海外客戶銷售產品的傳統意義的美國公司，而是一家全球生產、全球銷售的一流“無國界”公司。
4、股價各階段驅動因素
卡特彼勒從全球經濟發展、人口增長及城市化進程加速中充分獲利，公司的市值和盈利不斷向更大規模發展?？ㄌ乇死臻L達90年蓬勃發展，從1973至2017年，卡特彼勒的股價上漲27倍（已根據分紅調整），復合年回報率7.68%。在此期間，卡特彼勒向投資者提供了平均2.53%的股息率。
長期以來，卡特彼勒的市盈率在10倍-20倍之間波動，市凈率在1.5-4倍之間波動，市銷率在0.5-1倍之間波動。估值水平可以分為四個階段：
1. 自1973年至1990年，美國經濟結構轉型，卡特彼勒經歷多重困難，估值中樞下移，期間PS從1倍降為0.4倍，PB從3倍降至1.3倍，PE低至10倍。
2. 自1991年至2002年，伴隨一系列改革成果和盈利反彈，卡特彼勒PS水平從0.4升至0.85倍，PB從1.3倍升至接近3倍。
3. 自2003年至2007年，卡特彼勒迎來全球周期的繁榮，期間PS從1.25倍降至0.98倍，PB從2.7升至5倍。PS（PE）和PB的反向表現背后反映的是在超級繁榮周期里ROE的快速增長。
4. 2007年之后，經濟雙向波動性加大，卡特彼勒盈利不確定性提高，估值高位震蕩。
在2003年之前，公司的股價波動往往有著明顯的戴維斯雙擊（雙殺），業績和估值同時向上（向下），股價波動區間較業績波動區間更大，尤其以處于80年代經濟轉型背景下，傳統行業面臨衰退及強勁競爭對手時，對估值的殺傷力最為劇烈?？ㄌ乇死杖螨堫^地位確認并難以撼動后，投資者可以更理性對待周期敏感類公司的業績波動，同時給予龍頭公司估值溢價。
5、結語
中國已經成長為全世界第一的制造業大國，一個個細分制造業中已經出現了區域龍頭，甚至是全球龍頭，福耀玻璃、海螺水泥等一批中國企業已經深耕海外布局，具有成為下一個跨國巨頭的潛力。長期看，擁有全球競爭力、具備全球化擴張條件的龍頭公司有望走出內地“紅海”，搶占海外市場份額。而卡特彼勒向我們展示了一個跨國企業在全球市場擴張、于經濟周期低谷中砥礪前行的典型案例。其非凡成就是多因素共同作用的結果，我們認為，這些因素可能是通用的，卻難以復制出另一家偉大的企業。而卡特彼勒在關鍵時點上做出的具體戰略性決策是鮮活的，為中國處于類似處境的企業提供了指導意義
